Что пишут о венчурном капитале в России

Предыстория

Индустрия венчурного капитала в России находится на очень ранней стадии, но тем не менее за последние три года она совершила огромный прогресс. В настоящее время на территории России действует около 40 компаний, управляющих венчурным капиталом, с общей капитализацией примерно 2.5-3 миллиарда долларов. Фонды имеют обязательства перед компаниями на 500 миллионов долларов, из которых примерно 350 миллионов долларов инвестировано. Эти цифры взяты не из статистических данных, которые еще только составляются, а по большей части являются оценками автора. До настоящего времени нет выходов изкомпаний, о которых можно было бы говорить. Чтобы понять место и роль венчурного капитала в России, очень важно оценить общую макро-экономическую ситуацию. В России происходят действительно важные процессы.

Приватизация

В результате массовой приватизации (в СССР только 2% предприятий были частными) частный сектор в России стал весьма влиятельным. Соотношение между частным и общественным секторами в России выше, чем, скажем, в Италии. И это прежде всего означает, что барьеры на пути к предпринимательству практически преодолены. Роли малых предприятий в национальной экономике придается значительно большее значение, чем прежде. Малые и средние предприятия становятся движущей силой становления национальной экономики. В 1997 году общий объем промышленного производства по оценкам был на 1.2% выше, чем в 1996 году, тогда как объем производства на крупных предприятиях снизился по сравнению с предыдущим годом на 2.8%. Это означает, что SME становились на ноги гораздо быстрее, чем крупные предприятия успевали разваливаться. Наблюдался существенный рост в производстве потребительских товаров (7.8%). На рынке услуг наблюдался рост примерно на 0.5 % в месяц. В этих двух секторах малые предприятия играют главную роль.

Деньги, обмен валюты и финансовые рынки

В этой части мне бы хотелось описать ситуацию, с которой сталкивалась Россия до августа 1998 года; она была весьма благоприятна для развития реального сектора экономики. Между тем решения, принятые правительством Кириенко, по сути ввергли российскую экономику в очень глубокий экономический кризис. Хотя этот кризис был спровоцирован и другими причинами, такими, например, как экономическая политика предыдущего российского правительства и ситуация в Юго-Восточной Азии и Латинской Америке, он разразился тотчас же после принятия кардинальных решений 17 августа, приведших по меньшей мере к трем отрицательным последствиям: - Развалу банковской системы страны; - Падению доверия со стороны иностранных и местных инвесторов; - Неспособности обеспечить внешний заем до тех пока, пока не будут преодолены проблемы, вызванные нынешним кризисом. Инфляция в 1997 году составила 9.6% и ее уровень до августа 1998 года можно было вполне сравнить с уровнем инфляции 1997 года, тогда как в пик кризиса (конец августа - начало сентября текущего года) цены возросли на 67 % по сравнению с периодом, предшествовавшим кризису. После сформирования правительства Примакова цены снизились, и эта тенденция к незначительному их снижению пока сохраняется. Дальнейшие колебания будут зависеть непосредственно от эффективности шагов правительства и экономической политики, избранной кабинетом. Эмиссия, о которой сегодня много говорят, еще не получила официального одобрения и предсказывать, какой будет инфляция - неблагодарная задача. В 1997 году курс рубля по отношению к доллару США снизился на 5.3%, а в течение 1997-1998 годов (до августа) наблюдалось существенное увеличение в рублевых банковских депозитах - явное указание на улучшение стабильности рубля. Августовский кризис подорвал позицию национальной валюты. Спустя неделю после решения кабинета Кириенко, курс обмена рубля к доллару снизился до 20 рублей за 1 доллар США. В ходе последовавшей лихорадки наблюдались скачки от 7 до 20 рублей за доллар, пока курс не установился на относительно стабильной отметке в 16 рублей за доллар США. Будущее соотношения рубль/доллар трудно предсказать, пока не будет объявлена официальная антикризисная программа.

Экономический кризис в России и его воздействие на развитие венчурного капитала

Предыдущие 3 года были весьма успешными для развития венчурного капитала и на 1998-2000 годы возлагались большие надежды в смысле будущих выходов из компаний, создания новых фондов для инвестирования в реальный сектор национальной экономики. В настоящее время, однако, мечта о поступлениях нового капитала скорее всего будет несбыточной по меньшей мере в ближайшие год-два. Частные инвесторы утратили большую долю уверенности в России. Институциональные инвесторы, кажется, не столь встревожены, но большого энтузиазма по поводу создания новых фондов тоже не испытывают. Компании, поддерживаемые венчурным капиталом, можно разделить на две группы: экспортеры и производители импорт-замещающих товаров, с одной стороны, и компании, зависимые от импорта с другой. Очевидно, что вторая группа испытывает гораздо большие затруднения в связи с кризисом, тогда как первая не только испытывает затруднения, но может и выиграть в данной ситуации. Кризис в банковской системе, выразившийся в блокировании или задержке платежей, является самым опасным фактором, оказавшим воздействие на деловую активность страны. В 1997 году российские компании только начали извлекать выгоды из более или менее приемлемых условий займов, однако кризис свел на нет и эти достигнутые преимущества. Неуверенность - второй фактор по степени опасности. Российские компании, конечно, привыкли работать в условиях неопределенности, но сегодняшние обстоятельства создают гораздо больше препятствий для их деятельности. В то же самое время в результате кризиса возникли новые реалии в российской экономике, которые можно считать положительными: - Интенсивность конкуренции со стороны западных компаний значительно снизилась из-за их ослабшей способности конкурировать с российскими коллегами (соотношение доллара к рублю) и во многих случаях из-за принятого ими решения прекратить деятельность в России; - Венчурный капитал значительно укрепил свои конкурентные преимущества в связи с кризисом банковской системы и практическим отсутствием каких-либо долгосрочных кредитов; - Стоимость инвестиционных проектов для инвесторов сегодня гораздо ниже, что в сочетании с вышеизложенным дает возможность оценивать потенциальные компании гораздо ниже, чем до кризиса; - Сложные отношения инвестора с правительством России и большая потребность в развитии реального сектора экономики приводит к ослаблению бюрократического давления на венчурных капиталистов. Венчурное инвестирование в России - дело очень рискованное, но если избрать правильную стратегию, то результаты могут быть впечатляющими.

Источники финансирования развития бизнеса

Инвестиционная деятельность венчурного капитала в Европе может быть разделена на два отчетливо различимые направления: - инвестирование в новые и молодые, быстро растущие, часто технологически ориентированные компании; - реструктуризация акционерного капитала компаний через MBO/MBI. В США большие МВО сделки исключаются из статистики венчурного капитала и относятся к так называемым "прямым инвестициям". В России, так же как в Центральной и Восточной Европе, существует два других основных типа инвестирования: - инвестирование в развитие фирмы, т.е. попытка участвовать в экономическом развитии региона и - участие в приватизационных и пост-приватизационных процессах или "покупка активов по низкой цене" Технологически ориентированные компании пока еще редко являются объектами венчурного инвестирования. Следует также отметить, что многие фонды заявляют, что они инвестируют только в совместные предприятия, видя в иностранном партнере не столько со-инвестора, сколько стратегического партнера инвестируемой компании в определенном будущем. Обе описанные выше ситуации требуют капитала на условиях, которые может предоставить на российском финансовом рынке только венчурная индустрия и никакой другой институт.
Рынок ценных бумаг. Наверно, только в США это хороший источник финансирования для компаний, находящихся на ранней стадии развития и даже при этом несущих значительные потери. В Европе этот рынок организован таким образом, чтобы скорее защитить инвестора, чем поощрять его к риску и заинтересовать в таких компаниях. Одной из попыток преодолеть это положение является создание Альтернативного Инвестиционного Рынка (AIM) в Соединенном Королевстве, который привлек более 600 миллионов долларов США дополнительных средств для компаний за 15 месяцев своей деятельности. E ASDAQ появился совсем недавно и обеспечивает дополнительную ликвидность. В России биржа является в основном торговой площадкой для "голубых фишек", и совсем не очевидно, что ситуация будет благоприятнее для небольших молодых компаний в ближайшем будущем.
Банки. Этот источник был самым важным для финансирования роста промышленности в большинстве европейских стран, особенно на ранней стадии. Особенно это характерно для экономики Германии. До последних событий в России можно было надеяться на повышение привлекательности банковского финансирования для развития бизнеса. Кризис отбросил банковскую систему на месяцы (годы?) назад, и мы не можем сегодня рассчитывать на то, что банки будут активно участвовать в финансировании российской экономики.
Правительство. Финансирование из различных правительственных структур часто имеет весьма смешанные цели, при этом прибыль является вторичной по отношению к созданию новых рабочих мест, технологий и предприятий. Для компаний этот тип финансирования имеет то преимущество, что государственные средства не дороги и государственные институты не рассчитывают на значительные прибыли - точка зрения, не разделяемая частными венчурными фондами. Тем не менее эти, обычно пассивные, деньги, могут иногда быть очень полезными для совместного инвестирования в компании, находящиеся на ранней стадии развития. Государственные источники финансирования SME в России немногочисленны. Могу лишь назвать Фонд (государственный) содействия развитию малых форм предпринимательства в научно-технической сфере. Это создает хорошие возможности для венчурных капиталистов работать на рынке с относительно низким уровнем конкуренции.
Создание фондов в России
Привлечение средств для венчурного инвестирования из российских источников даже теоретически весьма затруднено. Рассматривая традиционные источники, мы видим либо очень слабое развитие этого сектора экономики, либо неблагоприятное законодательство и отсутствие коммерческого интереса на фоне высокого риска.
Банки. - Инвестиционная политика российских банков в значительно мере предопределялась высокой инфляцией, нестабильностью курса обмена рубля и иностранной валюты и очень высокой доходностью государственных ценных бумаг. Теперь мы понимаем, насколько губительны могут быть последствия такой недальновидной банковской стратегии. В настоящее время, с изменением реальности, банки оказались неподготовлены для долгосрочных инвестиций. Дорогие, краткосрочные, мало рискованные займы, которые предлагаются российскими банками их клиентам и на которые российские предприниматели вынуждены соглашаться в сложившейся ситуации, не вдохновляют банки инвестировать в венчурные фонды.
Пенсионные фонды. В соответствии с российским законодательством, пенсионным фондам разрешено инвестировать в некоторые очень ограниченные финансовые инструменты:
1. Государственные ценные бумаги;
2. Банковские депозиты;
3. Недвижимость;
4. Акции квотируемых компаний.
До сих пор понятие "венчурный капитал" не входит в России в словарь официально признанных терминов.
Страховые компании.
Рынок страхования начал развиваться в результате реформ бывшего ремьер-министра Е.Гайдара. До того времени существовали две государственные страховые компании - РОСГОССТРАХ и ИНГОССТРАХ. Теперь в России более двух тысяч страховых компаний, но общая сумма страховых премий, собранных за 6 месяцев 1997 года, составила лишь 2.7 миллиарда долларов - очень скромная сумма. Общий акционерный капитал всех российских страховых компаний сравним с акционерным капиталом одной респектабельной страховой компании в какой-нибудь западной стране. Структура страхового рынка весьма негармонична. Есть около 50 эффективно работающих компаний, а остальные 2000, похоже, интегрируются в более крупные структуры, либо обанкротились. С другой стороны, этот рынок, кажется, находится на грани подъема, и на не следует забывать, что в странах с развитой рыночной экономикой, страховой бизнес по размеру сопоставим с банковским бизнесом. Подводя итоги вышесказанному о возможных российских источниках создания фондов для венчурного капитала, думаю, что в обозримом будущем пропорция российских денег в венчурном капитале будет неуклонно расти. Банки наиболее подготовлены для этих структур, а изменения в законодательстве позволят пенсионным фондам действовать в качестве инвесторов венчурного капитала. Рост страховых компаний и их слияние друг с другом может привести к созданию еще одного источника для венчурного капитала. Таким образом, в России финансовые источники для индустрии венчурного капитала, как представляется, весьма отличны от того, что мы видим на рынке европейского венчурного капитала. ЕБРР скорее всего является основным инвестором в венчурные фонды, действующие в России. Прежде всего существуют Региональные венчурные фонды (RVF) и Фонды прямого инвестирования малых предприятий (SEEF), где ЕБРР является почти 100-процентным инвестором, и некоторые другие фонды прямого финансирования, где ЕБРР действует как со-инвестор. ЕБРР играет очень существенную роль в развитии индустрии венчурного капитала в России: через ЕБРР и его RVF другие управляющие компании узнают, как венчурный капитал может эффективно действовать в России; ЕБРР своей деятельностью способствует приходу частных инвесторов на российский рынок; ЕБРР способствует формированию российских профессионалов венчурной индустрии. Вторым важным инвестором венчурных фондов являются зарубежные государственные структуры. Большинство фондов, получивших инвестиции из этих источников имеют цели, относительно которых договорились российское и иностранные правительства, такие как Defence Fund, ориентированный на конверсию российской оборонной промышленности, TUSRIF, AGRIBUSINESS и другие. Российское правительство пытается привлечь других инвесторов, заявив, что оно собирается инвестировать от 30 до 50% в венчурные фонды, инвестирующие в технологически ориентированные компании. Подводя итог, можно сказать, что основными источниками для венчурного капитала в России являются институционные инвесторы и зарубежные бюджетные источники. Частные инвесторы незначительно представлены в России. Потенциальные частные инвесторы очень внимательно наблюдают за результатами деятельности фондов, уже действующих на рынке. Успех ЕБРР будет решающим аргументом для появления частных инвесторов в России.
Ликвидность
Это очень болезненный вопрос для венчурного капитала. Ликвидность инвестиций венчурного капитала в России является еще более неопределенной в силу следующих причин: - отсутствие рынка IPO; - отсутствие доверия к российским компаниям на мировых рынках; - отсутствие какого-либо опыта приобретения компаний крупными российскими предприятиями. Эта ситуация хорошо отражается в структурах сделок, когда инвестирование в акционерный капитал часто в большой степени заменяется на негарантированные займы или, когда мы наблюдаем отклонение от классического приобретения неконтрольного пакета акций к покупке контрольного в расчете на будущего потенциального стратегического партнера, как правило заинтересованного в полном контроле над компанией. Другой подход, вызванный неуверенностью в отношении к ликвидности российских инвестиций, состоит в том, что с самого начала имеет место со-инвестирование с будущим потенциальным стратегическим партнером или поиск технологий для инвестирования по рекомендации партнеров, которые могут стать стратегическими, если технология будет успешной. В любом случае, помню одну мысль, которая пришла мне в голову, когда я слушал длинную и скучную лекцию по маркетингу: "Не занимайтесь маркетингом, если вам нечего предложить рынку". Именно таково мое отношение к выходу. Думаю, что нашей главной целью является поиск хорошего бизнеса и его развитие до хорошо организованной компании. Это главный подход к венчурному капиталу в России и главный источник удовлетворения для профессионалов, работающих в венчурном бизнесе.